雷达财经出品 文|李亦辉 编|深海
文玩电商头部玩家，启动上市了。
5月25日，微拍堂文化创意有限公司向港交所递交招股说明书，独家保荐人为中金公司。招股书援引弗若斯特沙利文资料，微拍堂是中国最大的文玩电商平台，2021年平台GMV（成交总额）达到405亿元。
文玩并非新事物，但通过直播带货的方式销售，却是在近年出现。随着用户规模和市场规模增长，资本进入这个行业，目前已经跑出了玩物得志、微拍堂、天天鉴宝等一批头部玩家。
不过在资本助力，商家和平台赚钱时，微拍堂平台上的买家却遭遇欺诈、被“割韭菜”，平台也陷入假货风波、屡次被央视以及其他媒体曝光。
有分析认为，微拍堂要想实现长远发展，需要突破用户“信任关”，而根据公司目前的情况来看，想要突破“信任关”并不容易。
腾讯投资，上市前重组
在人们的印象中，文玩艺术品交易一般聚集在潘家园这样的线下场地，但在互联网的催动下，这个古老的行业成为创业者眼中的富矿。
据头豹研究院资料，文玩电商经历了2014年以前的爆发式增长，2015年左右市场进入洗牌期，很多以投机为目的的商家退出市场，买家回归理性，围绕微信生态的线上交易崛起。
同一时期，微拍堂创始人林志明开发了微信开店、分销工具和静态图文拍卖工具，并借鉴电商平台经验推出了无理由退换货等担保机制。2014年12月18日，杭州微拍堂成立。
2016年推出线上鉴定服务平台鉴真阁，此后在线提供鉴定服务成了微拍堂的重要卖点之一。
这段时间，林志明团队20多人、尚无独立App的微拍堂便吸引了2万个商家入驻，GMV达数十亿元，吃到了行业上升期的红利。
微拍堂的发展路径，被越来越多的后来者效仿。2016-2017年，直播电商的概念兴起，部分文玩商家开始借助直播工具展示商品，可以对感兴趣的用户介绍藏品的材料、品质和价值，培养受众喜好，产生交易转化。
直播助力文玩“出圈”，文玩电商得以爆发式增长，玩物得志、天天鉴宝等更多垂直类平台乘势而起，行业又进入了混战期。一些头部企业，频频获得资本的关注。
2020年2月，珠宝文玩直播电商平台“至尊宝物”完成1200万美元的天使轮融资，投资方包括BAI贝塔斯曼亚洲投资基金和IDG资本。4月20日，国风文化电商平台“玩物得志”宣布获得由源码资本领投的数千万美元B轮融资。4月24日，文玩珠宝社区电商平台“天天鉴宝”宣布完成数千万美元B2轮融资，领投方为元璟资本、华映资本、SIG等老股东跟投。
此外，大厂也相继进入。“天天鉴宝”融资背后，出现了字节跳动的身影。淘宝、京东等传统电商平台也相继发力文玩领域。2018年开始，YY、虎牙、快手、抖音等平台都推出了古玩领域的直播扶持政策。2020年11月，潘家园抖音电商直播基地在北京朝阳开播。
根据公司招股书，微拍堂在上市前经历多轮融资，2016年3月28日，德同有限合伙投资1000万；9月15日，腾讯投资800万元；12月，摩玎尔有限合伙投资5000万。
2020年12月，珠海宝微管理咨询企业（有限合伙）及珠海景微管理咨询企业（有限合伙）分别投资1.19亿元和3125万元。
筹备上市前，微拍堂进行了系列投资构架重组，为的是将投资者于杭州微拍堂的股权替换为拟IPO的主体微拍堂文化创意有限公司（下称“微拍堂文化”）。
首先，于2021年4月23日，在开曼群岛注册成立获豁免有限公司，也就是微拍堂文化，为最终控股公司，由CEO林志明、COO金明亮、CTO徐烽等认购。
于2021年5月27日注册微拍堂香港有限公司，旨在持有杭州谓明科技的股权。微拍堂文化为微拍堂香港的唯一创始成员，并仍为其唯一股东。
其次，对杭州微拍堂及其附属公司的股权架构进行重组，以便可通过杭州谓明科技控制经营微拍堂移动应用程序、微信小程序等平台的实体。就此而言，杭州谓明科技已于中国成立为外商独资企业，注册资本为人民币2亿元，由微拍堂香港全资拥有。
最后，杭州微拍堂及其现有股东与深圳腾讯、景微有限合伙、宝微有限合伙、德同有限合伙及摩玎尔有限合伙各自订立重组框架协议，据此各方分别调减彼等于杭州微拍堂所持有的注册资本。
在此基础上，各方股东完成对微拍堂文化优先股的认购。
以腾讯为例，2022年4月，微拍堂文化与深圳腾讯的指定实体意像架构投资（香港）有限公司订立认购协议，据此，意像架构投资（香港）有限公司同意认购3.73万股A系列优先股，对价为人民币800万元，金额与重组框架协议下深圳腾讯从杭州微拍堂减资的金额一致。
重组完成后，林志明持有微拍堂36.35%的股份，金明亮持有17.81%，徐烽持有14.25%；外部机构股东持股合计25.82%，其中腾讯持股1.93%；此外，股份奖励计划持有5.45%，股东李成东持有0.33%。
这也让外界一度以为腾讯要退出微拍堂了，从最新招股书看腾讯的投资金额没有变化。
年入10亿，毛利率超70%
如果单看经营数据，文玩电商无疑是一门非常赚钱的生意。
据招股书，微拍堂主要以两种竞拍销售模式让商家在平台出售产品，即图片竞拍及直播竞拍，透过该等销售模式，用户能够查阅产品的详细资料并出价。
交易过程中，作为平台方的微拍堂，除了作为中间商的角色连接商户与用户，还“致力于促进品质控制”，以及为买卖双方提供在线鉴定服务。
对于商家，微拍堂提供端到端服务及运营支持，包括一站式商铺经营工具、多功能网店分析工具、全面经营培训、网店及直播规划建议以及经营咨询服务；为商家提供精准营销、展示型营销推广工具和会员系统，以助商家提高运营效率及用户黏性。
为活跃用户，微拍堂建立了文玩爱好者社区，用户在这里可以发布有关文玩的知识及见解的图片及短视频，或录制并分享彼等的收藏品。同时，平台还为文玩建立了一个专业的线上百科库。
截至2021年12月31日，平台注册用户数目超过7400万名，注册商家数目超过33.1万。2021年，活跃买家数目超过390万名、活跃商家数目超过7.8万，订单总数超过8520万笔。
微拍堂上的文玩品类涵盖八大核心类别，包括玉翠珠宝、工艺作品、钱币邮票、紫砂陶瓷、茶酒滋补、书画篆刻、文玩杂项及花鸟文娱。
根据弗若斯特沙利文的资料，于2021年，平台单笔订单平均销售金额达到475元，活跃买家客单价达到10374元，超过62.9%的买家为复购买家。
在此基础上，微拍堂的变现方式为收取佣金、平台服务年费和线上营销服务费，其中以佣金收入为主。2019-2021年，其佣金收入占总收入的比例分别为57.1%、64.0%和63.2%。
据介绍，微拍堂就平台上出售的绝大部分类别产品，以价格的约2%至6%收取佣金，极少数情况下佣金率高于6%。
收入方面，2019-2021年，微拍堂的收入分别为4.73亿元、10.7亿元、9.78亿元；年内利润分别为1.37亿元、5382万元、1.42亿元。
其中2021年收入同比负增长，主要受疫情的影响。招股书称，疫情之下消费者需求总体转向注重基本生活必需品，而对自主消费的需求受到抑制，包括文玩。
受此影响，平台GMV也从2020年的517亿元下降至2021年的405亿元，经营性现金流转为负的2.13亿元。截至去年末公司现金及现金等价物12亿元，但疫情造成的物流基础设施及服务的停顿，可能对公司的经营造成重大不利影响。
值得关注的是，作为线上平台，微拍堂具有较高毛利率水平。近三年，公司毛利率分别为71.9%、76.1%、76.9%。
但公司净利率却在同一时期内变动幅度则非常大，分别为29%、5%和14.5%。这主要源于公司销售费用及行政开支较大，2021年销售及经销开支为3.07亿元，行政开支则为3.19亿元。其中占销售费用大头的广告费在2021年支出为2.64亿元。
据招股书，以GMV计算，中国文玩电商市场规模从2017年的233亿元增长到2021年的1662亿元，复合年增长率为63.4%。未来，预期从2022年的1925亿元提升至2026年的4341亿元，复合年增长率为22.5%
据弗若斯特沙利文数据，微拍堂为国内最大的文玩电商平台，2021年市场份额为24.4%，领先于两个竞争对手18.1%和13.9%的份额。
质疑不断，频陷信任危机
回顾电商的发展历程，解决信任问题是核心痛点。在鱼龙混杂的文玩交易市场上，更加需要专业人士和机构鉴定，安全可信的平台把关。
那么，自身提供鉴定服务的微拍堂值得用户信任吗？
2021年3月，央视财经记者在微拍堂以190元的捡漏价格拍到一幅标称为当代画家、美协会员马海方的早期作品，被马海方本人鉴定为仿品；另一幅以500多元购买的当代画家、美协会李毅的《南疆秋韵图》同样被画家本人定为赝品。
针对微拍堂存在的引人误解虚假宣传行为、对侵害消费者权益违法行为未采取必要措施行为以及平台经营者其他违法行为，2021年7月微拍堂被杭州市市场监督管理局罚款135万元。
此外，微拍堂还被指涉嫌虚假承诺。据中国消费者报报道，微拍堂App首页有“1000万消费者保障基金”字样，平台解释，“若鉴定为假货，启动1000万消费者保障金赔付机制”。
但对于是否真的投入了1000万资金，询问微拍堂客服，得到的答复是“这只是一个名称，有适当的一些赔付金额而已”，同时也无法拿出赔付案例。
微拍堂公关人士称，具体赔付案例和相关赔付数据是机密数据，掌握在公司高层手中，无法提供实例。
报道梳理了一些投诉案例，发现并没有消费者表示享受到该保障基金，有的甚至退款都没有到位。而且保障金包括优惠券和现金两种形式，与消费者默认的现金形式有差异。
北京天达共和（南京）律师事务所钱宙律师认为：对于“1000万消费保障”，如果没有对保障条款解释清楚，消费者就会默认是现金。若平台既不解释清楚也不补偿现金，还在页面进行显著标识，则涉嫌虚假宣传，诱导消费者下单，侵犯消费者的知情权。
截至目前，黑猫投诉上关于微拍堂的投诉量超2400条，大都为平台商家货不对板、销售假货等问题。
有分析指出，在走向资本市场的同时，微拍堂应该完善服务体系，解决好相关纠纷维护消费者的合法权益，为用户带来极致体验的同时，从而提高企业的信任度和社会形象。
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