全球化、跨行业投资是对冲投资风险、实现超额收益的重要方式。若论什么行业在全球化投资中入门最简单，那一定是互联网。APP、游戏人人都能接触，轻松解决了对商业门槛的理解问题，所有的增长价值一清二楚。

但互联网作为一个看起来非常成熟的行业，留给外界的黑马堪称凤毛麟角——除非，有这么一家公司，它的增长价值符合大众对互联网的迅猛想象，但业务又不在大多数人的公开视野中。

“宇宙级”广告公司谷歌今年至今实现了66%左右的股价涨幅，但美股Applovin今年以来的股价涨幅已经超过300%，后者全面描绘了程序化广告市场的alpha增长魅力。

究其原因，谷歌们是流量“自产自销”的“围墙花园”，而程序化广告平台让散落在各种开放网络应用中的流量走到同一片天空下，给了广告主一眼优中选优的权利。恰好当今的互联网用户总是更喜欢在不同的流行应用中栖居，任何广告主要想在巨大的流量池里遇见合适的用户，获得最佳的投放效果，都要借助第三方的力量。

程序化广告平台就是广告主的金手指，帮手握大把预算、但对投放两眼一抹黑的人们打开天窗。

但不同的市场造就不同的际遇，相对于Applovin天量的涨幅，相同赛道的汇量科技，却因为身处流动性不佳的港股等原因，价值明显被低估。幸好，和Applovin今年H1业绩大涨类似的是，汇量科技如今的业绩也正在飞涨，尤其是程序化广告平台Mintegral的收入已经达到4.68亿美元，稳步向上。

我们把市场实际情况和市场预期偏离的部分叫做“预期差”，在汇量科技身上，业绩预期和估值水平就有这样一道缺口，这是成为黑马的基础条件。

2022年，汇量科技为Mintegral做了一次大型“基建”，为其模型训练等技术投入了大笔资金，到今年成果开始明确显现。而按照Applovin滚雪球式的业绩提升历程看，汇量科技今年H1的利润弹性正在暗示一个事实——同场竞技的两个程序化广告平台，确实有很大可能“条条大路通罗马”。

起飞前夜：汇量迎行业机遇，数据显著增长

“百货业之父”约翰·沃纳梅克(John Wanamaker)曾经说过：“我知道在广告上的投资有一半是无用的，但问题是我不知道是哪一半。”传统广告业是这样，互联网广告亦然。但幸运的是，程序化广告平台有能力让广告主尽可能看清投放的全貌，以及提升投放的效率，规避那可能被浪费的一半。

尤其是像Applovin和汇量科技做的都是横跨全球的生意，Mintegral平台上半年累计触达设备数有96.9%来自中国以外的地区，广告主为了拿到用户尽可能多的全生命周期价值，需要同时面对人群差异、地区差异、渠道流量差异等诸多问题。程序化广告平台只要能解决具体的问题，广告主必会慷慨解囊。

这是Applovin和汇量科技业绩大涨的共同原因。具体到客户指标的表现来看，汇量科技的财报显示了三重增长——报告期末合作流量发布者留存率为95.4%；新增流量发布者增长18%；流量App数量增长23.8%（此外Mintegral截至2023年6月30日止滚动十二个月的大客户留存率为93.5%）。

这直接证明了，客户认可汇量科技的产品创造的增量价值。同时我们更应该关注到，程序化广告平台在面向海外市场的过程中，事实上不可避免地在同一个盘子中获取流量。Applovin和汇量科技，既是同行也是竞争者。但在这种情况下，汇量科技的增长依然强劲。

一方面，因为市场结构上，平台流量仍在结构性增长，所以市场仍是增量市场，竞争不至于你死我活，多方增长机遇共存。另一方面，汇量科技自身的相对优势也足够明显，它对产品的打磨，对产品矩阵的建设。以及对客户ROI的思考，都深入骨髓。这是SaaS领域“客户成功”思维的具象化。

比如在今年5月，Mintegral上线了Target ROAS（广告支出回报率）智能出价功能，当广告主开启全渠道数据回传后，Mintegral可以根据应用内交互数据进行机器学习，吃透投放效果，实时预估用户 LTV 价值，并在此基础上根据广告主设定的ROAS目标实时出价，不断自动优化投放方案。而这也体现了Mintegral的飞轮效应，技术优势吸引而来的广告主，贡献更多流量与数据，并反哺技术的发展，从而提高商业化价值。

这个案例也更多表明，程序化广告行业的逻辑足够“硬”，因为需求和平台的能力足够“实”。

一是全球互联网应用流量分配上的竞争，使得买量需求在产品生命周期中必然占有一席之地，AppGrowing 《2023 上半年全球手游买量报告》显示，手游行业今年3-5月广告量环比增长率超过20%。

二是所有的投放行为，都会随生命周期的变化，持续优化改善投放逻辑，以匹配业务需求。这时候，类似Mintegral Target ROAS这样能赋予广告主更灵活、透明、高回报的投放机制，能在产品全生命周期视角下尽可能挖掘客户潜力，共同成长。

三则是站在客户视角上，汇量科技坚持能力和解决方案的升级，能适应市场的最新需求。今年Chinajoy期间，汇量科技发布一站式增长解决方案，全面深入解决互动创意、增长变现、分析调优等各增长阶段存在的问题。

在近期发布的2023年半年报中，汇量科技实现营收5.06亿美元，同比增长11%；实现净收入1.36亿美元，同比增长22.7%；实现经调整EBITDA（税息折旧及摊销前利润）实现0.52亿美元，同比增长近8倍。

Mintegral平台已经能实现对各个垂类利润率的强把控，2023H1的财务数据展示出充足的利润弹性，意味着程序化广告发展给汇量科技带来的增长，大概率会超过行业平均水平。

程序化广告大有可为的几重预期

正如前文提到的，行业TOP选手Applovin在2023H1仍然给市场带来了业绩惊喜，连续两个季度超过市场预期。而在一级市场，同赛道的moloco估值也在水涨船高。究其原因，程序化广告平台在整个广告大盘中，依然还有很大的提升效率、替代部分传统广告的预期，增量价值明显。

对于Mintegral或者汇量科技来说，因为身处国产游戏和应用出海一线，受其出海周期影响也比较明显。现阶段，我们基本可以判断Mintegral在游戏层面的未来预期偏向强劲。

一方面是众所周知的，中间这两年因为版号、消费市场等诸多因素的影响，游戏行业虽然出海倾向加强，但远没有发挥所有潜力，不少有买量需求的大作还没有释放需求。但目前，这方面的限制已经基本解除，比如2023年游戏行业的版号在6月底之后，已经超过了去年全年，供给方面的强势会推动厂商开辟全球市场。

另一方面，Mintegral此前的收入是以轻度游戏为主，但中重度游戏因为用户群固定和生命周期长，买量的密度、稳定性更强，周期也更长。而Mintegral持续优化产品，符合中重度游戏在长周期视角下的需求，中重度游戏的收入占比持续走高。另外，AppGrowing数据显示，中国厂商在重度类别上，营销投入和市场占比都遥遥领先，Mintegral具有一定的地缘优势。

而从流量大盘看，Mintegral在6月正式接入Google AdMob，流量池大大拓宽。同时AppGrowing的数据显示，AdMob上广告量最多的游戏类别也是策略类重度游戏，对Mintegral而言意味着垂类价值的再度提升。这些都说明，Mintegral的增长大有可为。

以上都是平台所处环境与平台自身优化形成的优势共振，在汇量科技内部，还有一大因素带来了较强的业务成长预期，这就是市场上如火如荼的AI概念。实际上，Applovin之所以业绩超预期，一大原因就是其最新广告引擎AXON2.0利用AI技术，提升了AppDiscovery平台的能力。

AI技术的引入是巨大变量，Applovin表示其AI价值主要在增强自动化程度、提升投放精准度和推广效果，以及模型学习速度加快，间接利好推广优化等等。这种营销机制方面的AI价值，汇量科技也有所收获，比如Target ROAS，基于机器学习营销进行投放自动升级迭代，持续提高ROI，会是未来的主要方向。

但AI的价值还不止这些，比如在研发上，汇量科技表示要在2023年底将30%的研发工作交由AI来辅助完成。在创意层面，汇量科技旗下的创意自动化平台Playturbo，已经可以依托生成式AI技术，进行创意制作与修改的赋能，通过自动化达到降本、提速、增效的效果。

考虑到程序化广告直接对接消费流量域，需要快速跟上市场变化，有了AI对投放逻辑带来的效率变革，未来的投放将有可能进一步精细化，甚至做到千人千面。届时程序化广告平台的价值将全面升级。

这个目标当然还略显遥远，现在和Applovin相比，Mintergral也还是种子选手。但正是因为AI技术和程序化广告都还有很大的进步空间，长期应用作何状才值得畅想。

抛开遥远的故事，当前和Applovin狂飙的市值相比，汇量科技明显在可比口径上过于低估。双方体量虽有差距，但成长预期却出奇的一致。从二级市场考虑，港股的流动性老大难问题，目前已进入港交所和证监会视野，双方对支持统筹提升A股和港股活跃度、提升资金面修复速度均已表态支持。

考虑到程序化广告市场的前景正在加速落地，哪怕港股层面的修复来得慢些，汇量科技也有较大可能性在业绩上先带来信心。客观规律始终值得相信，基本面增强之后，其估值提升是必然项。

来源：港股研究社