文|恒心
来源|博望财经
8月23日晚间，京东物流股份有限公司（京东物流，2618.HK）发布2021年上半年财报。值得注意的是，这是京东物流自5月28日上市后的首份财报。
财报显示，京东物流2021年上半年实现营业收入484.72亿元，较2020年同期的315.43亿增长53.7%，但重要盈利指标均呈下降趋势，甚至出现由盈转亏，其中实现毛利17.7亿元，较2020年同期的40.54亿元大幅下降56.4%；亏损151.61亿元，而2020年同期实现利润6.44亿元；扣非后净亏损为15.02亿元，而上年同期实现净利为19.83亿元。经调整后的Non-IFRS（非国际财务报告准则）净亏损为15亿元。
数据来源：京东物流2021年中期财报。
此外，京东物流过去三年持续处于高速增长状态。2018~2020年，京东物流实现营业收入分别为379亿元、498亿元和734亿元，其中2019年同比增长31.6%，2020年同比增长47.2%；2021年第一季度，京东物流实现营业收入224亿元，同比增长高达64.1%。
与此同时，京东集团股份有限公司（京东集团，9618.HK）也发布了2021年上半年财报。财报显示京东集团2021年上半年实现营业收入2538亿元，同比增长26.2%；非美国通用会计准则下归属于普通股股东的净利润为46亿元，比上年同期的59亿元下降22%。
由此可见，京东物流虽延续了高增长态势，营收进一步增长，但却与京东集团形成“捆绑效应”，均深陷“增收不增利”的怪圈。
此外，京东物流业务严重依赖京东集团，且在可预见的未来收入的很大一部分可能会继续与京东集团有关；叠加相关政府支持优惠减少，同时与顺丰控股在供应链领域形成竞争，未来尚存在重大不确定性。受上述因素影响，京东物流股价自2021年5月开盘以来“波动式”暴跌。
京东物流股价由2021年6月2日最高价48.15港元/股，“波动式”暴跌下滑至2021年8月23日最低价24.90港元/股，此后稍有所好转，截至8月27日，收盘价30.6港元/股，京东物流股价暴跌近40%，市值“蒸发”1187.14亿港元。
数据来源：富途牛牛。
01
优先股公允价值变动损失为其陷入“增收不增利”的罪魁祸首
京东物流是中国领先的技术驱动的供应链解决方案及物流服务商，通过科技赋能，提供全方位的覆盖各个业务领域的供应链解决方案和优质物流服务，从仓储到配送，从制造端到终端客户，涵盖普通和特殊物品。京东物流拥有行业领先的一体化供应链服务优势，强大的运营效率，卓越的服务质量、客户体验和品牌形象，在技术赋能整个供应链的同时，还搭建了协同共生的开放式供应链解决方案平台。
对于增收不增利的原因，京东物流方面给出的解释包括：因长期加大网络基础设施、供应链技术研发等投入，以及进一步加大供应链解决方案及服务广度深度、扩大就业规模等，剔除优先股公允价值变动以及股份支付等因素影响。
数据来源：京东物流2021年中期财报。
的确，京东物流在上述方面的成果“显著”：
在运营仓库数量方面，截至2021年6月30日，京东物流运营的仓库总数量约1200个，仓储网络总管理面积约2300万平方米（包含云仓生态平台的云仓管理面积）。要知道，京东物流在一年内新增仓库450个，相当于2007~2017年的10年间仓库增长总量。
数据来源：京东物流2021年中期财报。
在推动就业方面，截至2021年6月30日，京东物流仓储、分拣、打包、运输及配送的一线员工数量超过26万人，占全部员工人数的95%以上。京东物流上半年为这些一线员工薪酬福利开支达到172亿元，据此估算人均月支出超过1万元。
数据来源：京东物流2021年中期财报。
在技术投入方面，京东物流上半年研发投入同比增长55.2%至14亿元，占总收入的2.8%。截至2021年6月30日，京东物流已在全国28个城市运营了38个亚洲一号大型智能仓库，上半年在南宁、海口等城市新增6个。
数据来源：京东物流2021年中期财报。
随着业务规模的不断扩大，京东物流的营业成本也在大幅增加，由2020年上半年的274.89亿元增长近70%至467.03亿元。具体来看：
其中，销售及市场推广开支为13.8亿元，较上年同期的5.97亿元大幅增长131.09%，主要由于增加销售及市场推广人员数量，以向新客户及现有客户推广服务产品，增加品牌及促销活动；研发开支为13.79亿元，较上年同期的8.88亿元增长55.25%，主要由于持续投资技术及创新所产生的研发人员数量和其他研发相关开支增加；一般及行政开支为15.13亿元，较上年同期的9.5亿元增长59.29%，主要由于员工薪酬福利开支（包括股份支付）增加。
数据来源：京东物流2021年中期财报。
此外，随着新冠肺炎疫情的有效控制，京东物流所获相关政府优惠有所减少，对于京东物流而言无疑是“雪上加霜”。
值得注意的是，京东物流2021年上半年可转换可赎回优先股公允价值变动损失为128.44亿元，较上年同期的8.18亿元大幅增长，为京东物流陷入“增收不增利”怪圈的罪魁祸首。此外，加之营业成本对利润造成较大侵蚀，最终使京东物流发生巨额亏损。
02
业务严重依赖京东集团，形成“捆绑效应”
据2021年上半年财报显示，京东物流来自外部客户收入265亿元，较上年同期大幅增长109.6%，占总收入的54.7%；同时，来自京东集团的一体化供应链业务收入达到220亿元，同比增长16.2%，且在可预见的未来收入的很大一部分可能会继续与京东集团有关。
对京东集团的依赖一直都是外界认为京东物流的诟病，虽2021年上半年来自外部客户收入，也即非京东集团的收入超过50%，较之前大有改善，但京东集团的贡献度依旧很高。
据此估计，外部客户一体化供应链收入同比增长65.6%至117亿元，主要源于一体化供应链外部客户数量同比增长58.7%至5.91万个，较2020年末增长12.2%；其他业务收入同比大幅增长164.8%至149亿元，主要系跨越速运实现并表及快递快运业务的增长。
数据来源：京东物流2021年中期财报。
正因为京东物流和京东集团形成“捆绑效应”，一荣俱荣，一损俱损，致使双方业绩均有所下滑。
03
与顺丰控股都在押宝供应链，竞争或将加剧
另一家物流巨头顺丰控股股份有限公司（顺丰控股，002352.SZ）当日也发布了2021年度财务报告。财报显示，顺丰控股上半年实现营业收入883.44亿元，较上年同期的711.29亿元增长24.2%，同时重要盈利指标均同比大幅下滑，其中归属于上市公司股东的净利润同比大幅下滑79.80%至7.6亿元；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润同比由盈利34.45亿元转为亏损4.77亿元。
数据来源：顺丰控股2021年中期财报。
有趣的是，对于利润下滑这一同样的境遇，市场上形成了“顺丰的悲观和京东的乐观”，实在耐人寻味。原因或许在于，对于京东物流而言，此前顺利上市具有里程碑意义，是公司物流向物流公司转型的重要标杆，舆论对于新物种多有鼓励心态；而对于顺丰控股而言，持续盈利的突然间出现亏损，市场接受不了。
但无论如何，双方都希望深度扮演综合供应链解决方案提供商的角色，押宝供应链，未来竞争或将加剧。
综合来看，京东物流营收持续高速增长的同时利润却由盈转亏，亏损额超150亿元，叠加业务严重依赖京东集团，且在可预见的未来收入的很大一部分可能会继续与京东集团有关，“捆绑效应”致使双方业绩均出现下滑；此外相关政府支持优惠减少，并与顺丰控股在供应链领域形成竞争，未来尚存在重大不确定性。毋庸置疑的是，上述因素短期内不可消除，京东物流未来经营面临较大不确定性。
事实上，对于京东物流，市场并未产生过多忧虑，重心能否顺利由C端服务转型向B端服务，决定其能否找到业务的新增长曲线和方向，但这尚需市场给出答案，我们拭目以待。
