滴滴市值猜想：集团冲击千亿美金，子公司估值超百亿美金

文｜张艺

编｜王一粟

北京的冬天很冷，雪天里等待出租车的漫漫长队，让乘客即使冻僵也必须沮丧地继续排队。同时，移动互联网的热潮正汹涌而来，共享出行鼻祖Uber也在硅谷备受追捧。

市场需求与创业热潮并存，2012年的一天，滴滴出行诞生了。

一转眼，就是九年。2021年6月11日，滴滴正式向SEC递交了IPO招股书，计划以代码“DIDI”登陆纳斯达克或纽约证券交易所。据华尔街日报报道，其计划融资数十亿美元，并于今年7月开始在美国公开交易。一波三折的上市路再次重启。

据媒体报道，知情人士表示，滴滴估值可能高达700亿美元。Uber目前的市值超过900亿美元，但以滴滴两倍于Uber的营收及高于后者的增长速度，资本市场可能会对滴滴有更强的预期。滴滴是否能最终实现反超，冲击千亿美元估值大关？

成立9年的滴滴是在共享出行中血战之后的幸存者，虽然依然有高德、美团、首汽约车、嘀嗒等竞争，但市场地位已经比较稳固，网约车业务在2020年已经实现3.1%净利率。同时，出行业务的成熟和多年的亏损也让滴滴在不断尝试新的增长点，新的盈利模式。

2020年6月，滴滴跨界开辟社区团购业务橙心优选，据其披露，该业务上线5个月后，日单量突破1000万单，超过兴盛优选的日单量500万。同时，货运、自动驾驶、电动车、外卖等业务也都在快速启动，据商业数据派统计，滴滴孵化出的几家主要子公司的估值总和，已经达到99亿美元，也就可以解释在今年一季度，为何其投资收益会突飞猛进。

虽然新业务的拓展让其依然在短时间内难以摆脱亏损状态，但对此刻的滴滴来说，增长的战略意义仍然大于盈利。横向进化的多个业务场景，不仅给滴滴带来了营收，也带了不少投资收益和资本故事。

与Uber近两年的低迷不振不同，滴滴正在快速裂变。

 一个重心+多个增长点

招股书显示，滴滴在2018年、2019年和 2020年的收入分别为1353亿元、1548亿元和1417亿元。尽管在2020年疫情的影响下，滴滴的营收表现未出现严重“滑铁卢”，已经实属不易。2021年一季度，滴滴营收422亿元（64亿美元），其中计入了高达123.61亿元的投资收入。即使剔除投资收益，对比同期Uber营收29.03亿美元，滴滴的营收依然约是其2倍。

此外，用户数据方面，Uber 2021年Q1活跃月度消费者（MAPC）达到9800万，而同季度，滴滴仅中国出行领域就已拥有1.56亿月活用户。

不过，滴滴也依然在持续的亏损，2018年、2019年和 2020年，其净亏损分别为150亿元、97亿元和106亿元。2019年，滴滴的净亏损大幅度收窄35.3%，受疫情的影响，其2020年亏损的增幅也并不大。2021 年Q1，滴滴净利润达到55 亿元，同比扭亏为盈。

对于出行行业来说，亏损并不意外。Uber今年Q1也是净亏损，达到1.08亿美元，但其与去年同期亏损的29.36亿美元相比则大幅收窄。Uber在财报中表示，或将在今年底实现盈利。

从出行到金融、社区团购，滴滴就像当年的美团一样，超级APP之下拥有数条业务线。从业务收入结构来看，滴滴拥有三大业务：中国出行业务（中国网约车、出租车、代驾和顺风车等业务）、国际业务（国际出行、外卖等业务）和其他业务（共享单车和电单车、车服、同城货运、自动驾驶和金融服务、社区团购等）

尽管自 2018 年以来，滴滴的国际业务和其他业务板块收入有所增长，但中国出行服务仍然是其业务收入的巨头，2020年，中国出行业务的收入达1353亿元，占总收入的94%。

该业务板块占比高，也直接影响了滴滴财务数据的增长情况。以2020年Q1的205 亿元收入和2021年同期的 422 亿元做对比，增幅达到106% ，主要原因则是中国出行服务市场恢复正常带动。在疫情的影响下，这种模式祸福相依。在前期疫情严重的情况下，出行业务受阻，但随着国内情况好转，滴滴反而在国际市场一片哀嚎的情况下稳住了基本盘。

如网约车巨头Uber在2020年Q2的营收为22.4亿美元，较上年同期的31.66亿美元下滑29%，较上一季度的35.42亿美元下降37%。

CIC 的数据显示，按年活跃用户数和平均每日交易量计算，滴滴已成为全球最大的移动出行平台：其在中国拥有 3.77 亿年活跃用户和 1300 万年活跃司机。

立足于中国出行业务，滴滴也在尝试打破业务结构单一的魔咒，其国际业务收入从2020年Q1的7.7亿元增长至 2021 年同期的8亿元，交易次数也从3亿笔增至4亿笔。而且值得一提的是，在国外疫情持续发酵的情况下，滴滴的国际出行业务也大受影响，核心增长主要来自于海外的外卖业务，抵消了出行业务的滑坡。Uber也同样如此。

国内出行业务和国际业务构成了滴滴的核心平台，截至 2021 年3月31日，这两部分的 GTV已经达到人民币 2442 亿元（373 亿美元）。而Uber今年一季度的总订单额为196亿美元。在市场的覆盖程度上，在全球范围内，滴滴已经在15个国家/地区的近4000个区域开展业务。

在滴滴的第三块业务收入构成，即其他业务中，涉及范围比较广。其中围绕出行布局的矩阵非常醒目。滴滴将共享出行平台、车服网络、电动车、自动驾驶定义为构建出行未来的“四个核心战略版块”。

滴滴推出了汽车解决方案，除了帮助司机租赁车辆，也在后续的车辆的持续运营中降低成本，如为驾驶员提供了在网络中的 8,000 多个加油站以及维护和维修店网络中享受燃油折扣。2020 年，滴滴台上约有 300 万司机至少使用了一种汽车解决方案。显然，通过对司机更深度的服务，有利于增加司机对于平台的粘性。

此外，为了服务平台上的电动车车队，滴滴建立中国最大的电动汽车充电网络，在 2021年第一季度占公共充电总量的市场份额超过 30%。

与内燃机汽车相比，随着时间的推移，汽车使用率增加带来的成本降低抵消了电动汽车更高的前期成本。据测算，从驾驶员的角度来看，目前内燃机车共享出行每公里的成本为1.1元/公里，而电动汽车共享出行每公里的成本为0.8元。成本的下降意味着在低线城市拥有更大的扩张空间。

实际上，无论是车服网络、还是电动车业务等，都是滴滴完善出行服务生态的策略，同时形成新的收入来源。

 司机收入成本约占收入8成

2012年，中国有十余家互联网打车公司成立，如今只剩下寥寥几家。如今，滴滴已经成为网约车市场的头部公司，虽然已经实现该业务盈利，但业务利润并不算高，主要是由于近8成收入都分给了司机。

2020年，滴滴曾公布网约车成本结构：司机收入占乘客应付总额的79.1%。剩下20.9%中，10.9%为乘客补贴优惠，6.9%为企业经营成本（技术研发、服务器、安全保障、客服、人力、线下运营等）及纳税和支付手续费等，3.1%为网约车业务净利润。

滴滴的收入成本主要包括，中国网约车业务的司机收入和司机奖励、自行车和电动自行车的折旧及其他相关成本，分别在 2018 年、2019 年和 2020 年占1278 亿元、1397 亿元和 1258 亿元，分别占总成本的86%、86%和81%。

相较于滴滴网约车的成本结构，单车业务的硬件成本和折旧成本显得九牛一毛。

中国网约车业务的司机收入和司机奖励是影响其收入成本增减的重要因素。2020年，滴滴的收入成本下降了1258 亿元，幅度达到 9.9%。主要原因也是是由于网约车司机收入和司机奖励减少了人民币 169 亿元。而2021年Q1其收入成本增至376亿元（57亿美元），增长了117%。这主要是由于网约车司机收入和司机奖励增加了164亿元。

除了司机端，消费者端的补贴优惠也增加了滴滴的销售和销售成本。该项费用费用从2020 年 Q1的18亿元增加 189% 至 2021 年同期的51亿元，滴滴解释主要针对消费者的补贴增加了 19 亿元。

对于消费者的补贴是出行平台前期获取客户量的重要举措，尽管滴滴已经拥有行业第一的客户数量。但一方面，网约车市场玩家众多，且不乏美团这类大厂玩家，滴滴需要守住自家的“一亩三分地”，必须不断吸引消费者。另一方面，下沉是互联网行业的大趋势，满足低线城市的需求成为新的增量市场。

去年，滴滴推出花小猪，并且通过补贴用户的方式快速落地，这或许也是其营销成本激增的重要原因之一。此前，2020年下半年滴滴曾表示，花小猪上线以来，其注册用户中90后占比超过60%。抓住年轻一代的消费群体就是抓住未来的增长点。

显然，其营收和成本是成正比的关系。滴滴也表示，随着车队扩大，平台覆盖范围扩大，收入成本将在未来期间持续数量增加。

滴滴网约车的纯利润空间是否还可以扩张？目前，这个问题对于滴滴来说可能比较困难，因为需要保证消费群体不流失的前提下，还要兼顾不动司机的“蛋糕”，那所有收缩压力都来自经营成本的降低，但实则是这部分可收紧的空间并不大。

所以，滴滴的一个策略是以“量变”实现“质变”，当客户量足够多，平台覆盖足够广，订单量足够多时，就迈过了盈利平衡点。

据CIC预计，共享出行渗透率将从 2015 年的 1.2% 增加到 2025 年的 8.1%。预计到 2040 年，共享出行普及率将占中国出行总支出的 35.9%。基于乘车次数，共享出行占总出行量的百分比从 2015年的 0.7% 增加到 2%。共享出行渗透率的提高转化为一个重要的市场机会，在这个节点，滴滴将迎来收割的季节。

 横向进化

​“我们面临来自现有、成熟和低成本替代方案的激烈竞争。”招股书中说道。

以滴滴核心的出行服务来看，目前的确已经出现市场饱和的现象，虽然低线城市还有挖掘的空间，但是增量是相对可见的。滴滴需要一套横向的业务扩张策略，即如何基于已经积累的人和场景发掘新的业务，其称之为“额外服务的机会”。

横向进化的业务多个业务场景，不仅给滴滴带来了营收，也带了不少投资收益和资本故事。而软银虽然在滴滴母公司中逐步减持，但却不断出现在其新业务的子公司融资中。

招股书显示，社区团购业务橙心优选在3月底被分拆：滴滴上市主体在橙心优选中的权益减少为少数（minority），因而社区团购不再计入合并财务报表。在经历了A1和A2轮融资以及可换股债券的一系列资本操作后，橙心优选的最新估值为18亿美元，滴滴持有橙心优选总股本的32.8%。

据媒体报道 ，如果橙心优选在A轮融资结束的5年后没有完成IPO，那么这些A轮投资者对橙心优选的持股可转换为对滴滴的持股。

橙心优选成立至今刚刚一年，高估值源于业务的快速增长。据其披露，截止2020年11月，该业务上线5个月后，日单量突破1000万单，超过兴盛优选的日单量500万。

订单的快速崛起，背后是流量复用+资源复用的逻辑，更少不了滴滴起家的快速地推的执行。滴滴首先在超级APP中增加一个在线市场的入口，实现用户流量复用；紧接着，滴滴依靠出行累计下的LBS区域熟悉度以及司机资源，形成了最后一公里的物流——供应商将货物发送到其区域仓库，第三方司机从中提货并最终将订单交付到提货点。

除了橙心优选，其他几项新业务也陆续推进独立融资。

2021年一季度，滴滴货运业务（City Puzzle Holdings Limited）获得了一轮融资，估值达到28亿美元，滴滴对其持股为57.6%。2020年7月至2020年12月，滴滴同城货运业务推出后的6个月内，滴滴在8个城市完成了1100万个订单。

滴滴的自动驾驶汽车公司（Voyager GroupInc）在2020年获得了包括软银在内的5.25亿美元融资，估值34亿美元，滴滴对该公司持股为70.4%。

滴滴的共享自行车和电单车公司（Soda Technology Inc）融资已至B轮，估值约19亿美元，滴滴对该公司持股88.3%。

滴滴孵化出的上述几家子公司的估值总和，已经达到99亿美元，也就可以解释在今年一季度，为何其投资收益会突飞猛进。

除了孵化的子公司业务，滴滴还有一些对外的投资，在海外打车软件公司Grab和Lyft中均有持股，不过已经出售掉Uber的股票。