编辑 | 于斌

出品 | 于见（ID：mpyujian）

随着5G时代的到来，以移动、联通、电信为代表的三大运营商纷纷摩拳擦掌，都想借5G这股东风再次实现一次飞跃。

不过，在国家要求“降本增效”、“提速降费”的大背景下，考虑到与中国移动的差距，同时也为了降低5G网络建设的成本，中国联通和中国电信在去年9月宣布携手共建5G网络。

这意味着什么呢？运营商将付出更低的成本进行5G网络的建设、普及，广大用户也将花费更少的钱享受到更优惠的服务，听起来一切都很完美。

但资本市场早已看透了一切，“无利不起早”的形象刻画了三大运营商进入5G时代以来股价的走势。鉴于5G商用推进因为受到布局投入、商业化进展甚至疫情大环境的影响，三大运营商最近一段时间的股价表现都波动明显。

而在三大运营商之外，被外界称为专门为三大运营商“架电线杆子”的“中国铁塔”同样未能在资本市场上赢得真正意义上的中国通信领域“第四极”地位。

按理来说，随着5G时代的来临，三大运营商基站建设的需求肯定会出现一波增长，对“铁塔”的需求必不可少，中国铁塔也可以趁机迎来美好的“春天”，从而在资本市场实现一跃。

而事实上，自从中国联通和中国电信发布共建5G网络之后，中国铁塔的股价便开始一路下滑，虽在2月底有短暂的回升，但依旧难掩下滑的颓势。截止目前，中国铁塔的股价已经从高点的2.28港元/股下滑至1.68港元/股（2020年3月17日收盘），跌幅近30%，市值蒸发上百亿。

为什么会这样呢？简单来说，这可能是“成也三大运营商、败也三大运营商”了。

中国铁塔在2014年正式成立，其主要业务范畴是通过建设共享的通信基站，以此来节约基站资源、实现行业的有序发展。发展四年之后，中国铁塔于2018年8月成功登陆港股市场。

聚焦到商业模式上来看，中国铁塔的业务模式有点像“房东”，它将自己建设的通信信号杆进行出租来获取收益。从公司营收结构上来看，中国铁塔绝大多数的营收都来源于宏基站业务，即建设好电线杆、机房、铁柜等来出租给运营商，供其安装通信设备、天线等。

在此基础上，由三大运营商一同控股成立、主要营收几乎完全依赖于三大运营商的中国铁塔看似是一个稳的不能再稳的“买卖”。

但实际上，虽然中国铁塔在客户层面无忧，但由于它成立的初衷就是公摊通信建设成本，其公司本身的定价空间就非常小，只能依据建设成本来定价，溢价空间有限。基于此，公司营收与运营商投入息息相关。

说的简单点，在三大运营商大力扩张、大力推进铺设基站时，中国铁塔的日子就好过，反之则业绩就会遭受直接的影响。

从这个维度上来说，2019年9月中国联通与中国电信宣布共享框架、共建一张5G接入网络的决定直接让运营商整体在5G领域的投入变少。据推测，这将直接减少近三成的5G基站建设规模，因此中国铁塔的股价表现才遭受直接的影响。

此外，根据中国铁塔与中国移动、中国联通、中国电信签订的《补充协议》显示，中国铁塔还给与了三家运营商比较大的共享优惠。即如果是两家运营商共享塔类产品，则优惠30%；如果是三家，则优惠40%。

显然，联通与电信5G牵手直接让中国铁塔的基站建设规模、营收价格水平都面临大幅下滑。

更严重的是，在国内三大运营商“一统江山”的行业大背景下，中国铁塔并没有更好的盈利提升空间。首先，中国铁塔不太可能在短期内发掘出三大运营商之外新的大客户；其次，它如果想通过挖掘铁塔使用率来提高公司盈利水平的话，国内通信用户的高饱和度也让它缺乏这个空间。

至于广告业务之类的附加业务等，考虑到中国铁塔的信号塔或楼顶天线站等主要集中在人流稀少的地区，这一块的可挖掘空间也不大。

客观分析来看，中国铁塔的业务布局是有国外大量的成功案例可循的。国外的一些大铁塔公司都在自己的商业模式下发展成为资本着重看好的“牛股”。因为铁塔类业务拥有现金流稳定、长期盈利能力强、虽然初始投资成本高但运营维护成本低等优势，再加上中国铁塔在国内环境“不差钱”、央企背书、拥有三大运营商稳定客户等，其长期发展的确是一片向好。

但这并不意味着中国铁塔没有任何风险。

依赖于三大运营商是把“双刃剑”，所以中国铁塔也会受到三大运营商运营战略的直接影响，若三大运营商的基建投入下滑，中国铁塔的压力也会非常大。

就以近几年三大运营商在政策要求下一起推行的“提速降费”措施为例，在此过程中，三大运营商的整体营收和净利润表现一路下滑，这当然也会直接影响到中国铁塔的营收。

中国铁塔真的是三大运营商之外的中国通信“第四极”吗？从目前的情况来看，它还离的很远，短期内其势必会遭受与三大运营商同步的业绩增速等方面的压力。长期来看，中国铁塔还需要在定价权、客户开发、多元化业务经营等领域持续发力才行。