文|新经济沸点 郭娟

6月27日，瑞幸咖啡发布声明，将于6月29日在纳斯达克停牌，并进行退市备案。声明表示，在国内消费市场方面，瑞幸咖啡全国4000多家门店将正常运营。

回顾瑞幸事件，一份做空机构的详细报告揭开它商业上的诸多“秘密”，但几乎同期，做空机构也屡屡从中概股企业下手，包括学而思、跟谁学等，但他们至今都还算无恙，而偏偏瑞幸就被做空“致命一击”，直至退市。

对于瑞幸咖啡，即使退出纳斯达克，如他在声明中所言，国内还剩4000家门店运营，但退市之后的运营还是存在风险：第一，纳斯达克的巨额罚款；第二，股民的集体诉讼赔偿；第三，在造血能力不足的前提下，因造假造成的信誉受损，将影响它的融资。

起初面对做空，瑞幸也有所反抗，最后根源于自身的问题，最后才“屈服”于浑水。

1.“祭出”刘剑

刘剑第一次出现在媒体面前，是在2019年9月，宣布瑞幸咖啡旗下的小鹿茶独立运营。

在2020年4月2日这天，他成了瑞幸公告里数据造假的”元凶”，按照瑞幸咖啡的说法，从2019年第二季度到第四季度，这位COO联手下属四位员工，总计造假22亿元。

依据瑞幸咖啡公开数据：2019年前三季度总收入为29.3亿元人民币，如果存在22亿的造假，那么仅剩7.3亿的真实数据？

瑞幸的体系里，经常被外界关联的人有陆正耀、钱治亚、杨飞、刘二海等，对刘剑情况的着墨并不多，只在瑞幸的招股书中有一段介绍：

“刘剑自2019年2月起担任我们的董事，自2018年5月起担任首席运营官。刘先生于2015年至2018年担任神州租车的收益管理主管。2008年至2015年，刘先生先后担任汽车管理中心副主任、产量管理负责人。刘先生于2005年6月获得中央财经大学劳动和社会保障专业学士学位。”

这份介绍说明，他服务神州系超过十年！之前的存在感不大，也没有瑞幸咖啡的股权，只是拥有为期十年的47408股期权，如今却是数据造假的罪魁祸首。

在一家美股上市公司内部，过去超过半年的时间里，CFO竟然没看出如此大的造假，说出来，我反正不相信。

瑞幸咖啡成长火速，在营销打法、商业模式的运作上一方面不按常理，另一方面又颇受争议，无论如何，数据造假必定是一家公司发展的硬伤，在严苛的美国资本市场上，他必将受到严厉的惩罚。

2.安永不签字：“窟窿太大”

数据造假一事可追溯到2020年1月31日，一份详细的做空报告出炉，这份报告分为两个部分，指明瑞幸咖啡的“欺诈”和“根本性的商业模式缺陷”，来揭露瑞幸咖啡“从2019年Q3开始捏造财务及运营数据，已演变成了一场骗局”的事实。

在“欺诈”章节里，记录了五个确凿证据，六个危险信号，每一个都是劲爆点，新经济沸点试着举第一个确凿证据的例子，读者体会。

第一个确凿证据：单个门店的每日销售商品数量在2019年Q3和Q4分别至少被夸大了69%和88%，支撑证据为11260小时的门店流量视频。我们调动了92名全职和1418名兼职人员进行实地监控，记录了981个工作日的门店流量，覆盖了100%的营业时间。门店选择基于城市和位置类型分布，与瑞幸所有直营店的组合相一致。

瑞幸咖啡对这份做空报告也有快速反应，2月4日，找了国内知名的中金公司，发了份研报《瑞幸咖啡：匿名沽空指控缺乏有效证据》，认为匿名沽空报告主要基于不具代表性的草根调研和主观推断，亦缺乏有效证据，维持跑赢行业评级。

同日，瑞士信贷集团(下称“瑞信银行“)也在研报中表示瑞信银行认为沽空报告证据可信度不足，且部分指控存在毫无根据且存在重大缺陷，报告重申优于大市(OUTPERFORM)评级。

4月2日，瑞幸“祭出”刘剑，称其“涉嫌财务造假正在接受公司内部调查”，说明这份做空报告里面的大量事实存在真实性。

瑞幸急于抓出“真凶”，也源于自己2019年财报迟迟未见出炉。整个2月底，中概股的大部分公司都已经发布了2019年四季度及2019全年的财报报告，瑞幸的这份报告却未露面，而且在3月底，瑞幸还曝出要卖数码产品的故事。

关于年报迟迟为提交的原因，燃财经在4月4日的报道中揭示，安永作为瑞幸的审计方，一直未在年报上签字，“因为窟窿太大”。

浑水做空报告出现后，自2月5日起，美国的部分律师事务所就已经开始集体诉讼瑞幸咖啡。美国的多家律所对瑞幸咖啡的集体诉讼，控告他作出虚假和误导性陈述，违反美国证券法。

3.造假为硬伤

在美国，造假或可遭受灭顶之灾。

安然公司当年造假，直接导致了《萨班斯·奥克斯利法案》的产生。法案要达到的根本目的就是震慑企业和管理层，让其知道犯罪成本一定是高于违法收益的。

法案强化了上市公司高管层对财务报告的责任，公司高管须对财务报告的真实性负责，提供不实财务报告和故意进行证券欺诈的犯罪要判处10至25年的监禁，个人和公司的罚金最高达500万美元和2500万美元。

除此之外，美股还设置了高额的奖励体系，对提供实质性信息的个人进行奖励。

2011年SEC(美国证券交易委员会)通过了一条新规，承诺向举报违反联邦证券法规的行为并提供实质性信息的个人发放奖励。

“如果举报信息最后导致100万美元以上罚款，举报者将可以得到相当于罚款金额10%至30%的奖金。有了高额的奖励制度后，自然对整个社会起到震慑的作用，也有专业的律师团队专门从事这项业务来经营获利。”

其实，回首瑞幸咖啡存在的这些日子，大家都喝到了比较便宜的咖啡，这点我们应该感谢它，只是，造假事关诚信，为一家企业经营的硬伤。

4.历史重演

瑞幸咖啡这件事，当多数媒体都在夸赞做空机构浑水之际，背后的那份详做空报告才是它最致命的一击。

前面分析中，总结瑞幸危机的原因：其一是因为这份做空报告，瑞幸在海外遭到集体诉讼；其二，瑞幸咖啡是所有中概股中，至今未发布2019年年报的。

美国知名做空机构浑水（Muddy Waters Research）此前表示，关于瑞幸的做空报告类似于“匿名投稿”，这与2010年浑水自己调查绿诺科技（RINO）的情形不太一样。

当年11月，浑水发布了一份长达30页的报道，质疑美国上市的中概股绿诺科技（RINO）伪造客户关系、夸大收入以及管理层挪用上市融到的资金等。

这一做空报告，导致绿诺科技的股价大幅下降。随后，一家美国律所对绿诺科技发起了集体诉讼。该律师事务所称绿诺科技向SEC（美国证券交易委员会）递交的2009年年报与公司向中国审计机构递交营收存在严重不符。最后，在绿诺科技承认两份客户合同造假的前提下，纳斯达克向其发出了退市通知。

这个故事的起承转合与现在的瑞幸比较像，如绿诺故事线的终局，瑞幸也走到了今天的退市。

5.做空机构是个什么存在

这里有必要提一下瑞幸数据造假事件的“狠”角色——做空机构“浑水”（Muddy Waters Research）。

资料显示，浑水成立于2010年6月，创始人叫卡森·布洛克，他更愿意别人称呼他的中文名“博乐康”。

据称，博乐康从12岁其就梦想淘金中国，所以，其在2005年从法学院毕业后就来到中国，“一次偶然的机会 ，我发现了一公司存在欺诈行为，而它也正好是一家反向收购公司。于是就诞生了Muddy Waters Research（浑水调研公司）。”

浑水作为做空机构的调研性质也有其明确定位——曝光在美上市的中国小公司的虚假财报和欺诈行为。

后来的浑水也不负众望，先后揭露过四家北美上市的中国公司：东方纸业（ONP）、绿诺科技（RINO）、多元环球水务（DGW） 和中国高速传媒（CCME）。

表面看，浑水的存在更像一种股市的监督力量、“好市民”的角色。事实上，做空机构的背后一般都有对冲基金在支持，也会利用一些混淆试听的手法通过卖空盈利。

6.李开复曾怒怼香橼

知名的李开复先生就曾抗议过做空机构。

2012年8月，一个被称为中概股杀手的香橼(citron)，发布针对搜狐和奇虎的研究报告，李开复认为，这是国外做空者利用中美信息的不对称牟利的典型案例。

李后来牵头60多名高管、投资者和企业家联名签署了一封信函，抨击以香橼为主的、针对中国的做空机构，把完全没有问题或问题不大的守法公司作为目标，利用美国读者没有办法核实真伪的状况，伪造信息撰写厚颜无耻的造谣报告。

香橼通常采用的方法，都让中概股公司猝不及防，一是彻查中美财务审计差异造成的漏洞缺口，主要包括销售收入虚报等；二是检查企业高管的不当行为；三是监测企业是否符合程序，按照规定定期向监管机构和公众投资者报备等，这类机构通常采用预先卖空，然后发布负面投资报告的方法狙击中国概念股。

这件事后，虽然雅虎和搜狐都度过危险，李开复最后也复盘，中国概念股频频被做空机构盯上的一个根源，在于过去几年，确实有部分在美上市的中国公司玩弄资本游戏借壳上市，在财务上弄虚作假，被做空机构当成“有缝的蛋”叮过，给其他中国优质公司引来了祸水。

另一名资深互联网分析人士谢文也指出，广义上的中国概念股确实问题多多，拙劣的资本玩家太多，被美国做空机构揪出来了，势必影响中国概念股的整体声誉，一些还不错的公司也被牵连退市。

香橼(citron)和浑水这样的做空机构的生存方式让我想到一种动物——秃鹫，它以大型动物的尸体和其他腐烂性动物为食，被称为“草原上的清洁工”，所以，秃鹫们的猎物，应该不是那些新鲜食物，弄虚作假玩游戏，的确容易被盯上。

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